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联合证券有限责任公司总裁 盛希泰 券商整体出现生存危机 今年前10个月，国内券商出现了33.4亿元的亏损，是去年全年亏损额的3.5倍以上，券商经营状况随着证券市场调整迅速恶化。但是，即使出现行业性亏损，证券业危机的核心仍然不是经营艰难，而是行业诚信遭受质疑，这对金融企业是致命的打击。 今年以来，证券市场快速调整的同时，也带给了券商更多的负面消息：多达七家公司因此被接管，挪用客户保证金、违规国债回购、委托理财风险、63家风险券商传言等不断。券商已面临着行业性的信任与生存危机，职业操守受到质疑，由此引发的负面效应有：监管部门宁愿以“有色眼镜”看待券商，宁愿收紧券商各项业务资格，也不愿看到行业出现更大的风险；股东单位，特别是一些中小股东，随着券商盈利能力的下降，其对所投资券商的关心程度明显下降；券商经营状况恶化，也使媒体有了深挖负面新闻的基础，其中被大肆宣扬的高风险券商名单，已使业界50%左右的券商正常经营受到不同程度影响，媒体的引导放大了券商的信任与生存危机。 针对券商目前出现的生存危机，监管部门提出“要通过市场竞争促进市场诚信文化建设”，也呼吁要“恢复证券业正常的、应有的社会形象和市场商誉。” 券商生存危机的根源 券商出现行业性亏损、整体诚信受到质疑，而非单一个别现象，我们认为这种行业性危机背后的本质在于制度缺陷使券商应有地位没有得到客观评价与充分认可，以及券商传统的盈利模式已不合时宜。 根源一：券商应有地位未得到客观评价和充分认可 1、券商在推进证券市场发展过程中的作用 （1）券商是证券市场不可或缺的组成要素，是推动证券市场发展的枢纽 首先，券商是投资者与筹资者之间的桥梁和枢纽。国外经验表明，从早期的铁路债券，到20世纪股票产品的大发展和80年代后衍生金融工具的爆发式增长，作为独立的中介机构和市场主体，券商在为上下游客户提供优质高效的金融服务中，促进了社会资源的优化配置。有研究表明，中国的券商在资源配置中发挥着重大作用。 其次，券商不断地为市场创造和提供新的产品。券商承担着各类证券产品的研发、生产，为维护和活跃市场交易等方面发挥重大而难以替代的作用。在发掘产品的投资价值、销售证券产品方面发挥着重要作用。 再次，券商为证券交易提供专业化的交易服务。网上交易、银证通等非现场交易模式的广泛发展，集中交易模式的推行和客户保证金存管制度的落实，券商不断创造、提供专业化的交易服务，不断满足不同类型投资者的需要，在提高证券市场运行质量方面发挥着不可替代的作用。 （2）券商是市场中利益最小的主体之一 虽然券商是证券市场平稳健康运行不可或缺的要素，但是在证券市场各主体中，利益却最少。上市公司有融资需求，有尽量多融资的冲动，如果相应的监管机制不到位，会导致大量侵害中小股东利益的圈钱行为；投资者的核心出发点是赚钱，在监管机制不到位的情况下有可能铤而走险，恶意操纵市场以牟取暴利，给市场的健康发展带来隐患。但是，在佣金自由化、强化监管、收紧业务资格等政策背景下，券商仅从市场仅挣得极低的手续费，是利益最小的市场主体。 （3）券商事实上是证券监管的延伸 不管地位与作用是否得到客观评价，但券商事实上是证券监管工作的延伸与补充。在发行市场化和国际化的进程中，承销商要求相对准确地把握发行人的产业生命周期、市场资金供求状况、企业内在价值、客户资源状况等要素，这使得投行业务成为券商确立行业地位的标杆，并充分起到为上市公司质量把好入门关的作用；在证券交易环节，券商的集中监控系统也可以更及时有效地发现交易行为的异动情况，而采取一些必须的处理措施。因此，在这个过程中，券商不仅仅是单纯的中介机构，更是重要的专业监督者，是对政府监管和行业自律的有益补充，其与会计师、律师、评估师等一起，为证券市场监管构筑起了一道扎实的监管墙。 2、管理层对券商定位较低使券商的作用弱化 （1）券商不是完整意义的金融企业，只是简单的中介行 负债经营是金融企业的特性之一。从世界范围来看，金融机构作为资金融通的中介，无论是银行、证券、保险、还是信托公司，往往都有较高的负债率。很多金融中介业务的展开更是以客户资产为基础。为了保证客户资产的安全性，监管层往往对金融机构的资本金充足率有一定要求，例如，巴塞尔委员会对银行资本金充足率8%的要求。但对于我国的券商而言，本来就严重不足的资本金不仅仅是客户资产安全的保障，更是开展各项业务的基础。我国券商的资产负债率不但远远低于银行、保险公司等，远远低于美国五大券商90%以上的水平，甚至还不如一般工业企业。2004年三季度末，剔除银行股后深沪两市近1300家上市公司平均资产负债率为51.56%，非上市公司的资产负债率一般高于上市公司。但我国券商的资产负债率（扣除客户资产部分）却大大低于这一水平，例如中信证券2004年中期的资产负债率仅有26.03%。这使得券商的处境非常尴尬，一方面承担了作为金融业三大支柱之一的重任，另一方面囊中羞涩，大量需要资金的业务开展受到限制，券商的定位就逐步变成了简单的中介行。 （2）券商经营范围受限多 目前中国的证券业正面临从单一盈利模式向探索开展多种业务的转型期，基本相当于美国上世纪七、八十年代的状况。随着佣金的自由化改革，美国证券业的平均佣金收入占总收入比重从超过50%，不断下降到不足20%。证券零售包销、自营交易、经纪业务等传统业务框架被突破，并购、资产管理、咨询等创新业务不断被引入。到2003年，美国传统业务之外的其他业务收入所占比重已经超过40%。而目前我国证券业则正经历着从依赖垄断带来的高额利润，转向寻求特色化和多元化，通过创新和服务来获取收益的转型期。由于监管层严格限制券商的业务范围，这种转型的步伐由于严格的管制而被迫减缓。券商的业务空间被大大压缩。券商经营的灵活性与创新性远远落后于同样处于困境的信托公司。同时，券商还面临着银行、信托、以及银行分离出来的资产管理公司等金融机构争抢业务的局面，这使得本已陷入困境的券商再次在竞争中处于不利地位。 根源二：券商传统盈利模式缺陷 1、传统盈利模式不足以维持简单再生产 四年以来，市值持续低迷导致行业整体业务量急剧下降，同时佣金市场化事实上使佣金收费水平大幅降低，而前期行业整体发烧的结果使成本大幅提升，这些因素综合作用使得券商的基础利润几乎消弭殆尽，传统盈利模式不足以维持券商的简单再生产，这是行业整体亏损的根本原因。 2、风险控制意识亟待加强 券商是经营风险的企业，管理好风险是这个行业生存与发展的最重要基础。2001年之前，整个行业基本上没有建立最基础的风险控制体系。2001 年之后，虽然一些券商陆续成立了风险控制机构，但是也未能真正将风险管理贯穿到公司业务与管理的方方面面。于是，部分被接管券商的负债式资产管理业务总额达到其注册资本金的10倍甚至几十倍，部分券商持有上市公司总流通股本的95%以上。 由于缺乏风险意识，在经营情况欠佳时券商中存在急功近利的心态，不注重业务长远发展与基础管理，对高风险业务情有独钟，很少考虑市场运行方向与愿望背道而驰的可能后果，结果部分券商的风险控制缺陷给行业声誉带来了损害。 3、成本控制需要进一步强化 证券行业成立之初，市场整体蛋糕较小，业务收入也较低，券商与其他中介类服务企业区别不大，营业面积不大，装修简陋，人员较少，各项成本均较低，虽然生存环境较差，但是仍能在艰苦的环境中生存下来并不断发展。 1996年牛市以后，尤其是1999年“5.19”行情以后，市场环境急剧转好，成交量不断放大，券商手续费收入以及利差收入不断增长，面对如此简单的赚钱形式，整个行业集体“发烧”，简单再生产模式大行其道。营业部面积节节攀升，由1000M2以下骤然扩大到3000M2甚至5000M2以上，装修水平升格到五星级超豪华装修，人员由不足20人扩大到50人以上。1998年一家营业部300万元的费用很正常，到了2000年营业费用超过1000万元的已比比皆是，年营业费用低于500万元的凤毛麟角。在营业部费用支出不断增加的同时，券商总部的费用也在不断增加。2000年，拥有30家左右营业部、1000多员工的中型券商，年费用支出至少4亿元，而同时一个上百万人口人的县级市的年财政支出也就一亿多元。虽然2001年下半年以来，市场行情不断下跌，券商的支出有所减少，但是远远没有降低到1999年以前的费用水平。券商作为一个将盈利作为生存基础的企业，必须强化成本控制措施。 4、对行业形势认识不足，积累意识、长远规划意识不足 1996年到2001年，证券市场总体环境是比较好的，券商的收入、利润情况也比较乐观。但是，在连续6年风调雨顺之后，仅仅2年多的相对低迷，到2003年初就有券商难以为继，支撑不下去了。对行业形势认识不足，长远规划意识、积累不足是重要原因。而长远规划意识不足，首先表现在目前我国券商还没有形成一种良性的财富积累机制，其抵抗市场风险的能力很弱，除了上面提到的券商的运营成本过高，创造利润的能力较弱外，不思积累、不善积累是关键之一；其次，作为金融企业，券商提取的各种准备金较少，如果市场持续低迷，其财务风险即刻显现。 5、政策市的现实滋生“等、靠、要”思想 中国的证券市场被称为“政策市”，市场各方将全部希望与梦想都寄托在政府和监管机构身上，券商也一直强调“靠天吃饭”、“靠政策吃饭”。市况高涨时希望有不断的利好支撑，市况低迷时希望有政策来治病、来救市，于是在一些重大问题是出现多次反复。虽然短期内证券市场的这种状况还不可能发生根本性改变，但也必须注意到政策带来辉煌只是外生的，券商经营与管理水平上台阶后才是内生的。正因为体制缺陷，加之券商也被种种因素绑住手脚，客观上存在“等、靠、要”思想，缺乏变革的热情。 摆脱危机的出路是还券商以企业的本来面目 券商首先是企业，其次是金融企业，在国内因政策限制券商还不是完整意义的金融企业，但是它毕竟要按照金融企业运作的理念来经营管理。只有这样，证券业才能逐步走出危机。从这个意义上分析，我们认为，当前监管层主导的创新不足以使券商摆脱生存危机。 （一）创新政策：恢复券商的创新主体资格有助于失去券商生存危机的化解 当前中国资本市场上，创新的主体实质上是监管部门，试点有点偏向于“扶大扶强”。但是，在券商风险控制能力没有实质性提高之前，这样的结果可能会适得其反，不但起不到扶持的作用，而且有可能放大创新券商自身的风险。 1、使券商成为真正意义上的创新主体 一直以来，券商作为经济体，，其创新的本能没有很好地发挥，严格金融限制环境应该是其原因之一。目前券商的创新试点实质上是由监管层主导的自上而下的活动，这种模式下的券商创新活动存在显而易见的局限性和被动性。 这种创新模式在实践中也暴露出它的缺点，首先，作为监管层，其监管目标与券商的经营目标是不一致的。监管者的目标，是要解决一个市场失效的问题，维护证券市场的公平、有效和稳定发展，因此，其主导的创新活动不一定适合券商的需求。其次，管理层的深度参与实际上是把应该由市场其他主体承担的责任自己承担起来了，由于创新是由监管层推动的，从某种程度上讲，其创新的后果也应该由监管层承担，这与监管工作的定位是有冲突的。 券商要通过经营活动获取最大利润，以求长期稳定发展，为了获取利润，其创新的冲动是很强的。同时，券商作为一线的机构，其对市场的直接理解理论上是强于监管机构的，也更能创造出符合市场需求的金融产品，更能充分发挥金融创新的实际功能。因此，赋予优质、规范券商的创新主体资格，还券商以真正创新主体的本来面目，这对于行业发展极为重要。 2 、创新试点在增加券商资金来源同时，更要推动券商盈利模式转变 从目前各家试点券商出台的创新方案来看，基本都有几大类别、几大系列、几十种产品设计，这些对券商盈利有实质性帮助的方案有限，创新试点券商得到的基本上仍是融资或者融资类产品的扶持，但是在资金缺少赚钱机会的背景下，即便以非常低的成本融入资金，在券商现有的盈利模式下，只是放大了经营风险，从某种程度上说，甚至可能加速某些公司的衰落。因此，创新试点并不能全面解决券商生存危机问题，推动盈利模式转变才是根本。 3、扶大同时更需要“扶优扶规范”，探索创新制度自身“创新” 创新试点是分类监管的起步阶段。证监会主要思路是根据券商的资产状况、风险程度、合规性等逐步实施分类监管，扶优汰劣，但从其制订的相关标准来看，更趋向于扶大扶强。考虑到行业现状和历史，我们认为，扶优扶规范，比单纯的扶大，更有利于行业的健康发展。 首先，目前中国有很多中小券商，其中不乏质地较好的券商。从发达市场的经验来看，能够在证券市场上存活的券商固然有类似美林这样的航空母舰，但也有很多具有独特优势的中小券商，他们在各自的细分市场上占据优势地位，这部分券商也应该得到扶持。 另外，创新试点券商标准没有注重业务发展能力。部分券商，家底清楚干净、运作规范透明，不存在更大的潜在风险，各项业务也有着较好的积累和发展，只是有保证金缺口的历史遗留问题，对它们应该向前看，大力扶持。只要得到相应的扶持，其未来的成长空间会更大，对行业的健康发展也更有利。 因此，我们认为，对券商的创新和分类监管应作进一步的改进。在创新方面，应该可以考虑在规模相对较低的标准上确立一批试点券商，可以考虑加强对券商的直接监管，比如由证监会派出人员到创新券商中出任督察员等职位，这样一方面可以更好地防范风险，另外一方面也有助于其持续发展，从而有助于整个证券行业在相对平稳的环境中健康成长。 （二）券商走出生存危机的根本出路：还自身以企业的本来面目 1、有所为有所不为 尽管券商的业务范围有限，但是在风险控制意识与风险控制能力没有实质性提高之前，并不是所有业务都适合券商去大力开拓的，自营与委托资产管理等高风险业务，投入的资源越多，花费的时间与精力越多，可能结果越悲惨。券商在业务发展上应树立有所为与有所不为的观念，有所为就是对经纪业务和投资银行业务长抓不懈，在严格控制风险的基础上将该两项业务打造成券商的主要利润贡献点；有所不为就是对于风险较大的自营以及受托资产管理业务采取有所不为的策略，严格控制业务规模，严格规范项目运做，尤其要坚决杜绝负债式委托资产管理业务，不要求该业务为券商贡献多少利润，但是一定不能给券商带来较大风险，一定不能因为投资业务的失控或者失误而断送整个公司。 另外，有所为的经纪业务和投行业务在中国当前的市场状况下，是最典型的中介业务，是券商能够靠自身能力去拓展的常态业务，在不能为客户融资的前提下，该两项业务占用资金较少，也是与券商融资渠道狭窄，资本金较少的实际情况相吻合的。2001年以来，能够连续盈利的券商，基本上就是靠经纪业务以及投行业务的贡献。 2、严格控制风险 在券商所有的管理活动中，风险管理是最重要的管理活动，而这方面却乏善可陈。券商首先要建立健全自身的内部治理结构，它是券商控制风险的基础；其次，券商要建立完整的、覆盖整个业务与管理线的风险控制体系和风险控制机构，严格执行；第三，正确处理好风险控制与业务发展之间的关系，对于不能或者难以控制风险的业务宁愿放弃也不能带来大的损失。从国外大型券商的发展历程来看，能够取得今天辉煌的经营业绩都是几十年甚至上百年的稳健经营换取的。例如，摩根斯坦利有时为了减少或规避风险，宁愿放弃合作机会。相比之下，百富勤的经营作风则是偏好于高风险和高收益，也曾在市场上取得了优异的成绩，但是其轻视风险片面追求发展的结局则是短短数年后的破产清盘；第四，作为经营风险的行业，券商一定要建立风险控制的文化，将风险控制的理念深入人心。 3、严格控制成本 在当前的政策环境下，券商不是真正意义的“投资银行”，而是经营通道（经纪业务以及证券发行通道）的中介机构，中介机构的经营成本是不能与真正意义上的投资银行相提并论的。同时，据统计，证券业人均年营业费用为40-50万元，而银行业一般不超过30万元。因此，只有认清自身状况，不断地将经营成本降低到与自身业务规模相适应的地步才能够走出生存困境。 4、打造营销能力与客户服务能力 由于长期没有将自身当企业经营，券商除了缺乏风险控制能力外，更缺乏营销能力与客户服务能力。在传统行业已经非常正常的营销，始终是证券业难以跨越的门槛，长期习惯于等客上门的券商迫切需要打造营销能力，作为金融中介服务类企业，客户是券商生存的基础，销售必然要成为其主要的、常态的工作，变“坐商”为“行商”不是创新，也不是改革，而是券商本来就应该做的。 另外，在通道业务逐步贬值的情况下，仅仅打造营销能力仍然不够，还需要要打造客户综合服务能力，这是券商基于通道之上的增值服务，是券商差异化的前提，也是能够留住客户的基础。（中证网）

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