所属类别：资本观察

文章作者：姜艾国

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对人民币升值、心理预期、热钱流入与国际收支顺差的关系，目前我国学术界和一些政府部门在认识上存在许多误区。

在前两篇文章中，笔者已经对其中两大误区进行了批驳。对于用升值手段来压顺差的观点，笔者认为，在热钱大量流入或混入，我国的进出口贸易以外资和加工贸易为主，以及贸易顺差太多与中下阶层消费的后顾之忧较多，环境保护、土地保护和社会保障不足等因素有关的情况下，人民币升值不仅压缩不了顺差，反而会使国际收支和贸易顺差的规模不断扩大。日本、台湾地区和中国内地的顺差在升值之后均有增无减，有的甚至放量增长，均表明用升值来减顺差的观点在教科书里是正确的，但在实践中可能是完全错误的。

对于人民币升值是市场力量使然或者升值还没到位的观点，笔者指出，正因为升值预期与资金流入形成强烈的相互影响关系，所以，一旦所有的人、所有的企业都把赌注押在天平的同一端，国际收支顺差和外汇储备自然就会累积到惊人的高度。在这种情况下，与其说顺差太多是人民币升值的主要原因，还不如说顺差的很大一部分本身就是升值带来的负面后果；与其说升值是市场力量推动的结果，还不如说市场力量――资金大量流入本身就是升值预期发酵的结果。

除了前面两篇批驳的错误观点外，对热钱和人民币汇率的认识目前还存在其他一些误区。

热钱大量流入现象不容否定

误区之一是认为在外汇管制条件下热钱流入是有明显成本的，从而否认国内有大量的热钱流入。关于这一点，笔者在《热钱汹涌，升值之过》一文中已举出了热钱流入的二十六种渠道。实际上，在任何一个已经开放而且深受全球化影响的市场，往往有行政管制就会有相应的规避办法。更何况我国经常项目早已完全开放，资本项目管制的有效性已严重受损，热钱不仅可以外债、资本金名义流入，还可以假借贸易、非贸易的名义混入境内。这在当年的日本是如此，在现在的中国也是如此，并不是外汇管理不到位造成的。

热钱在国际收支申报方面，从来都是按前述各种名义实现跨境转移目的的。所谓的热钱就是国际收支顺差与FDI和贸易顺差的差额或者就是统计遗漏的提法，完全是一种不懂行的胡谄。所谓的中国境内没有太多短期投机资金的观点，更是掩耳盗铃、不顾国家安危的体现。假如这些学者或学者型官员所言属实，那我们就很难理解，为何在汇改之前每年国际收支顺差只有几百亿到1100亿美元，而在2005年7月汇改之后，也就是短短2年的时间内，就风急浪高、形势突变，年顺差规模就猛增至三四千亿美元了；同样也就无法理解为何在人民币年升值速度加快至15%的情况下，2008年1季度的外汇储备增量却升至1539亿美元的惊人规模了。

根据笔者本人的估计，自2003年以来沉淀下来的异常资金规模大约有6000亿-8000亿美元(含投机及趋利性质的资金)。这么大的资金规模对流动性以及与此相关的经济问题的影响是相当巨大的。对于如此重大的事情，我们绝不能采取漠视或视而不见的做法。

误区之二是认为本外币息差和汇兑收益对投机性资金吸引力不大。早在2003年的时候，外汇局的现场检查就已经找到许多例证：互联网泡沫破灭之后美国不断减息，美元贷款利率被调低至只有1.549%，而同期人民币贷款的利率却高达6.21%，两者相差4.66厘；在此情况下，企业借入10亿美元的外债或外汇贷款，就可节省3.86亿人民币的利息开支。当年的许多企业确实就是这么做的。在今年，美国又碰到了房产泡沫破灭所引发的危机，美元利率再一次低于人民币，息差有可能再次摆阔至2厘以上。在此形势下，如果人民币年升值幅度超过9.5%，等于企业不用生产、不用投资即可轻易获得11.5%的收益。有这等好事，哪个人、哪家企业不为此怦然心动呢？更何况，以现有升值速度计算，人民币的年升幅可能会超过13%，企业如果借机混入热钱，并用于正常的生产或股市和房市的投资，每年可获取的回报应该是非常可观的。尤为值得注意的是，目前美国的股市正处于动荡之中，我国的股市已跌至投资价位并反弹；凭借企业利润和宏观经济良好的增长前景，中国现在就好像是投资的宝地或洼地，热钱完全有可能在稍后放量流入。面对此情此景，人民币快速升值无异于自投罗网、自陷绝境。

误区之三是许多学者认为人民币对一篮子货币的名义汇率在今年以来有贬无升，对美元的升值速度快一些无关大雅。从教科书的本本主义出发，这样的观点自然是对的。但他们应该也记得，世界上大多数货币，包括港币及发展中国家的货币(尤其是非国际性货币)，基本上是钉住美元的；全球商品贸易的70%也是用美元来计价结算的，人民币对美元的大幅升值对我国制造业及真实出口数据的影响实际上比他们设想的要大得多。加上大多数个人和企业，在谈到汇率时，一般只知道人民币对美元的牌价，该价格的持续、快速上升势必使持汇者产生强烈的升值预期，并由此带来大量的投机或趋利避险型行为。这些行为无疑会对国际收支顺差和流动性起到极其明显的放大作用。

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